Zijn (exorbitante) ‘break fees’ in overnamecontracten naar Nederlands recht afdwingbaar?

Afgelopen weekend bleek dat Netflix na het mislopen van de overname van Warner Bros een vergoeding heeft ontvangen van USD 2,8 miljard. In fusie- en overnametrajecten zijn dergelijke ‘break fees’ gebruikelijk. Maar gelden die ook als de hoogte gelijk is aan totale market cap van een groot internationaal bedrijf zoals Air France-KLM? In deze blog belicht Onno Hennis hoe dergelijke clausules in de praktijk uitwerken en of een dergelijke break fee naar Nederlands recht nog gematigd zou kunnen worden. 

Wat is een ‘break fee’?

Een ‘break fee’-clausule is een vooraf overeengekomen contractuele verplichting waarbij de verkopende partij – of bij een ‘reverse break fee’ juist de kopende partij – een vooraf bepaalde geldsom verschuldigd is, indien de voorgenomen overname voortijdig wordt beëindigd. 

Functie van de ‘break fee’

Een koper kan diverse belangen hebben bij een ‘break fee’. Ten eerste zijn de kosten van onderhandelingen bij transacties aanzienlijk. Denk aan adviseurskosten, commitment fees en ‘opportunity costs’. Een ‘break fee’ is een gefixeerde vergoeding voor die kosten mocht de transactie niet doorgaan. Ten tweede is de break fee ook een prikkel voor de doelwitvennootschap om de voorgenomen transactie daadwerkelijk af te ronden. Het dwingt haar immers gemaakte afspraken na te komen. Tot slot kan een (hoge) ‘break fee’ eventuele andere geïnteresseerde kopers afschrikken. 

Fusieplan Netflix en Warner Bros

Eind 2025 kwamen Netflix en Warner Bros overeen dat Netflix de aandelen van Warner Bros zou overnemen voor in totaal USD 82 miljard. De in artikel 8 van het fusieplan opgenomen beëindigingsclausule bepaalt dat Warner Bros aan Netflix een ‘break fee’ van USD 2,8 miljard moet betalen, mocht zij ingaan op een ‘superior’ bod van een derde.

Concurrerend bod Paramount

Niet lang daarna bracht Paramount een bod uit op Warner Bros van in totaal USD 108 miljard. Onderdeel van dit bod was tevens een toezegging dat Paramount de ‘break fee’ die Warner Bros zou moeten betalen aan Netflix voor haar rekening zou nemen. Netflix had vier dagen om het bod van Paramount te matchen, maar liet weten geen nieuw bod te doen en aanspraak te maken op de ‘break fee’. 

Fiduciary out

Naar Amerikaans recht is het bestuur van de doelwitvennootschap verplicht om bij de verkoop van het bedrijf een zo hoog mogelijke opbrengst voor de aandeelhouders te genereren (de zogenaamde ‘Revlon-duty’). Daar past niet bij dat er met één bieder exclusiviteit wordt afgesproken. Tegelijkertijd hechten bieders sterk aan ‘deal certainty’. Om die reden wordt vaak afgesproken dat het bestuur het bod zal ondersteunen en dat zij niet actief op zoek gaat naar andere bieders (‘no-shop’-verplichting). Als er toch een ‘superior proposal’ van een derde komt en de eerste bieder geen nieuw bod wil uitbrengen, wordt de ‘break fee’ verschuldigd. Op deze manier heeft het bestuur van de doelwitvennootschap een ‘wegloopmogelijkheid’ (fiduciary out) om toch een hoger bod te accepteren, terwijl ook de gepasseerde koper wordt gecompenseerd. 

Nederlandse situatie 

Break fees zijn in Nederland in beginsel toegestaan. In de literatuur wordt evenwel betoogd dat onder omstandigheden (de hoogte van) een ‘break fee’ aantastbaar kan zijn. Zo zou de doelwitvennootschap bij een buitensporige ‘break fee’ een beroep kunnen doen op doeloverschrijding, strijd met de vennootschappelijke redelijkheid en billijkheid, onbehoorlijke taakvervulling door het bestuur en strijd met de goede zeden. 

Daarbij moet worden bedacht dat ‘break fees’ in de Nederlandse overnamepraktijk doorgaans lager zijn dan in de VS. In Nederland worden vaak andere mechanismen gebruikt om het voor een derde lastig te maken ertussen te komen, bijvoorbeeld door af te spreken dat een ander bod pas ‘superior’ is als de biedprijs met een bepaald percentage (de ‘collar’) wordt overschreden.

‘Break fee’ als boetebeding

Naar Nederlands recht zal een ‘break fee’-bepaling doorgaans kwalificeren als een boetebeding. De rechter kan een boetebeding te allen tijde matigen, indien de billijkheid dit klaarblijkelijk eist. Blijkens de wetsgeschiedenis dient de rechter terughoudend om te gaan met de matigingsbevoegdheid. De rechter grijpt alleen in als toepassing zou leiden tot een buitensporig en daarom onaanvaardbaar resultaat. 

‘Break fee’ Netflix buitensporig? 

Warner Bros zou kunnen stellen dat de ‘break fee’ buitensporig is. In absolute zin betreft het één van de hoogste break fees ooit. Maar ook relatief is de ‘break fee’ – die op 8% van de transactiewaarde uitkomt – aanzienlijk hoger dan het marktgemiddelde van 2,4%. Bovendien zullen de kosten van de onderhandelingen, ondanks dat de tarieven van Amerikaanse M&A-adviseurs soms wel USD 2.000 per uur bedragen, naar verwachting niet in de buurt komen van USD 2,8 miljard. 

Wanverhouding niet beslissend

Naar verwachting is dit echter onvoldoende om tot matiging te komen. De rechter neemt een eventuele wanverhouding tussen de kosten van de onderhandelingen en de hoogte van de break fee wel mee in zijn overweging, maar dit is niet beslissend. De aard van de overeenkomst, de inhoud van het beding en de omstandigheden waaronder het is ingeroepen en tot stand gekomen, zijn net zo relevant voor de vraag of de ‘break fee’ bepaling kan worden gematigd. Daarbij speelt ook een rol of partijen professionele en gelijkwaardige contractspartijen zijn. 

Conclusie

Het is onmiskenbaar dat Warner Bros (en Netflix) bij het aangaan van de ‘break fee’ bepaling precies wisten wat zij overeenkwamen. Het zijn grote ondernemingen die in het proces zijn bijgestaan door professionele en ervaren adviseurs. Bovendien lijkt relevant dat Paramount als onderdeel van haar bod heeft toegezegd de ‘break fee’ van Netflix te voldoen, zodat Warner Bros moeilijk kan stellen dat zij de ‘break fee’ uit eigen middelen moet voldoen. Tot slot beoogt een ‘break fee’ – mits gebalanceerd uitgewerkt – de belangen van de doelwitvennootschap, haar bestuur, de koper en de derde-bieder te beschermen. De conclusie zal dan ook waarschijnlijk zijn dat een dergelijke ‘break fee’, ondanks de aanzienlijke hoogte ervan, de toets bij de Nederlandse rechter zou doorstaan.